对任何上市公司而言，协调股东与管理层的利益、使之密切联系并趋于一致，是一项根本性的挑战。处理这一挑战的一个至关重要的手段，是高管薪酬结构。
作者：英国《金融时报》撰稿人苏德哈卡.V.巴拉康德兰(Sudhakar V Balachandran)
对任何上市公司而言，协调股东与管理层的利益、使之密切联系并趋于一致，是一项根本性的挑战。处理这一挑战的一个至关重要的手段，是高管薪酬结构。
近年来，众多投资者和监管机构已采取措施或正考虑提议，以改变确定和报告高管薪酬的方式。这部分是因为，投资者将此视为日益重要的问题。根据公司治理咨询公司机构股东服务公司(Institutional Shareholder Services)发布的2006年全球机构投资者调查，在加拿大、欧洲大陆的欧盟国家，以及英美两国，高管薪酬被视为公司治理的三个最重要方面之一。
本文将聚焦股东在协调高管薪酬与企业总体业绩方面的角色。
薪酬合约谈判时保持独立
理论上，高管薪酬的目标之一，是把高管与公司股东的利益密切联系起来，并提供激励条件以优化企业总体业绩。
管理人员做出日常运营决策，而这些决策可能影响股东回报。因此，高管通常会遇到这样的情况，即他们的决策将为自己带来私利，但股东却要付出高昂的代价。例如，管理者可以利用公司资金给企业购买一架喷气机，既用于公务，也用于私事。缓和此类利益冲突成为一个常见理由，解释了为何管理层的薪酬(至少部分)要基于公司业绩。
但近年来，高水平的高管薪酬因几乎与业绩无关而一直备受诟病此外，许多人认为，高管高薪方案不但没能使管理者与股东的利益趋于一致，实际上反而起到相反的作用。
在《不看业绩付薪水》(Pay without Performance)一书中，卢西恩.伯切克(Lucian Bebchuk)和耶西.弗里德(Jesse Fried)通过比较公司高管与体育明星，探讨了薪酬问题。他们称，尽管后者的薪酬反映了个人技术和表现，但同样的基本原理不应适用于高管。
两位作者表示，其根本区别在于，体育明星的薪酬合约是经过“独立"谈判的。这意味着，各方当事人直接代表自身利益进行谈判，并未受到其他有关当事人的不当影响。相比之下，上市公司股东通过董事参与决定高管薪酬的谈判，而董事的任命、薪酬和未来潜在的商业交易又可能受到这位高管的影响。
我与彼得.约斯(Peter Joos)以及约瑟夫.韦伯(Joseph Weber)合作进行的研究已确认了这一观点。2003年前，我们研究了一些美国公司，它们执行基于股权的薪酬方案，这些方案有的经过了股东正式投票，有的则没有。当时，如果公司有意将股票期权作为薪酬方案的一部分，法律上要求实施一项计划来确定诸多问题，如奖励股票的数量、期限、条件，以及可能有资格获得股权的雇员名单。在实施这一计划的过程中，企业可能要么由董事(作为股东代表)批准该计划，要么在委托书中加入该计划，并寻求股东的正式投票。
我们在企业如何做此决定方面发现两个有趣的模式。第一种，业绩不佳时，企业很可能避免正式的股东投票，而只寻求董事会的审批。逻辑上，，如果在业绩恶化时请求股东同意管理层的股票期权薪酬计划，股东更有可能投否决票。
第二种，管理层宁愿寻求董事会的审批，也不愿冒被股东否决的风险。如果董事会严格代表管理层的利益，从而独立行使职责，这就不会成为问题。不幸的是，事与愿违，这并不是公平交易。我们发现，随着“内部人士"(企业高管)在董事会中所占份额增大，管理层避免正式股东投票的可能性越大。我们在一人身兼首席执行官和董事长两职的公司中发现了类似的趋势。
我们也发现，没有大股东的公司比有大股东的公司避免股东表决的机会更大。因为大股东通常在董事会中占有一个席位，此类股东可能密切关注公司动向，积极倡导股东权利。
最后，我们发现，未经正式股东表决便实行股权薪酬计划的公司，在计划实行后3年间，其业绩依然毫无起色。
企业现被要求向股东提交所有基于股权的薪酬计划，以供投票表决。我们的研究表明，只要寻求投票的决策不是其他潜在问题的症状，这项新要求将增加执行基于股票期权之薪酬计划的独立程度。
透明披露制度的作用
如果股东试图对薪酬政策施加影响，他们通常面临一系列法律和结构性障碍。例如，他们通过投票影响薪酬制度的能力相当有限：只能批准或拒绝管理层和董事会提出的薪酬计划；或提起不具约束力的股东建议，其投票结果不具强制力。
但某些行动可能对舆论产生影响，并且有助于股东克服他们面临的结构和法律障碍。法布里齐奥.费里(Fabrizio Ferri)、塔蒂阿娜.桑迪诺(Tatiana Sandino)和加伦.马卡里安(Garen Markarian)最近调查了多家公司2003至2004年间由工会基金股东在委托书中提出的建议。他们希望确定股东能够采取行动的类型，及股东的战略性和有效性程度。这些建议都寻求把员工股票期权自愿作为开支，并将薪酬过高作为动机的一部分。要明白，当时股票期权由于多宗会计丑闻而备受诟病，而且监管机构正在辩论是否要发布指令，要求把员工股票期权作为开支 (这一规定最终于2005年6月开始生效)。
该研究发现，股东能够兼具战略性和有效性。例如，为了使高管薪酬受到关注，股东采取了以下策略：他们挑选了一个大批支持者感兴趣的话题(股票期权的会计处理方法)；选择了一些存在大规模员工股票期权计划并可能实施股份稀释(这意味着股东承担的成本可能很高)的大公司(为了获得媒体的注意)。这些建议获得的支持率(平均为47)比之前任何与薪酬相关的股东建议(平均支持率为20)都高得多。此外，该建议还增大了目标公司及其同业者自愿把期权作为开支的比率(溢出效应的一种表现)。
这个例子表明，即使存在法律障碍，股东建议也可通过诉诸舆论发挥作用。此外，尽管不能保证员工股票期权费用化一定能产生更好的薪酬做法，但股东正寻求利用期权费用化作为遏制薪酬过高的一种途径，这一事实表明，他们认为薪酬委员会、对薪酬计划进行投票和法律诉讼等其它机制能够解决问题的可能性更小。
过去10年中，股东维权活动有所增加，但缺乏透明度限制了它的有效性。一只体育队伍的所有者能看到队员合约，上面标明了他/她的体育明星的薪酬，而上市公司的股东却很少能见到标明高管薪酬的合约。因此，通常情况下他们几乎得不到多少信息来判断高管薪酬方面的操作是否合理。
披露高管薪酬
在关于高管薪酬的争论和最近一系列公司丑闻爆发后，监管机构加大了提高透明度的努力。1月份，证券交易委员会(SEC)提出一项提议，建议修改美国上市公司的高管和董事薪酬披露规则。证交会主席克里斯托弗.考克斯(Christopher Cox)在一份书面声明中解释道：“过去10年中，发放给高管和董事的薪酬组合已发生巨大的变化。我们的披露规则未能跟上市场变化的步伐，而且在一些案例中，现行披露规则没有反映真实薪酬状况，反而模糊了人们的视线。"
证交会提议中的具体变化措施包括：扩大薪水、股票期权价值以及“所有其它报酬"的披露范围。其它报酬包括养老金计划的精算价值，以及首席执行官、首席财务官及其后3位最高薪酬高管的额外补贴的精算价值。提议还包括使用“简单易懂的英语" 进行披露的规定，以帮助股东理解，因为许多股东可能不是专业投资人士。
美国的变革走得够远了吗？
当前美国提议的措辞使一个问题不够明了，即披露要求是否达到了英国等其它国家的力度。目前，英国要求披露的两项引人关注的内容，在美国证交会的提议中并无明确规定。
首先，英国公司必须披露参与设置高管薪酬方案的薪酬顾问姓名。在一些规模较大的英美公司，利用薪酬顾问是普遍做法，但此类顾问可能并不具备独立立场。例如，他们通常负责公司全体员工的福利和养老金管理活动。目前，英美两国都未要求披露上述类型相关活动的范围。
其次，如果确定薪酬的过程依赖于同类似公司进行比较，参照的对等团队也必须披露出来。通常，董事会会辩称，公司必须能够“吸引和留住"最优秀、最有才干的高管，以此来证明参照对等团队的做法是正当的。问题是，它们只比较了薪酬，而如果各家公司的对等团队，都参照对方设立基准，都试图以高于平均的水平设定管理者薪酬，以吸引和留住人才，结果将是，不管业绩如何，所有公司支付的薪酬都会不断上升。
经济学家称之为“齿轮效应"(ratchet effect)。如果股东们知道出现了这种设定基准的做法，他们可能既会分析对等团队的薪酬，也会分析它的业绩，并可能把维权行动的目标放在控制这种效应上。换言之，虽然现行与拟议的证交会披露要求聚焦于披露薪酬制定过程的结果，但与英国的对比表明，薪酬制定过程本身也举足轻重。
但披露可能要付出一定代价。一些公司强调，披露其对等团队会泄漏私密信息，并使自身置于战略劣势地位，这种劣势会比不透明性对股东造成更大程度的伤害。在英国，有人提出还有另外一项代价：最优秀的高管可能宁愿离开英国公司加入美国公司，因为美国的报酬不那么透明，并且可能会更高。
结论
在最终决策过程中，监管者必须兼顾监管的预期成本与收益。在决定适当规则以监管高管薪酬的设定与披露、以及确定股东需在多大程度上介入这一过程的事宜上，存在许多艰巨而复杂的问题。
要解决这些问题，理解独立订约以及透明披露的概念至关重要。我们对这些概念的理解越深刻，就越有可能破解高管酬的奥妙，并最终成功使股东与所有者的利益更加趋于一致。
苏德哈卡.V.巴拉康德兰是哥伦比亚商学院(Columbia Business School)会计学副教授，致力于股东价值管理研究。对任何上市公司而言，协调股东与管理层的利益、使之密切联系并趋于一致，是一项根本性的挑战。处理这一挑战的一个至关重要的手段，是高管薪酬结构。
作者：英国《金融时报》撰稿人苏德哈卡.V.巴拉康德兰(Sudhakar V Balachandran)
对任何上市公司而言，协调股东与管理层的利益、使之密切联系并趋于一致，是一项根本性的挑战。处理这一挑战的一个至关重要的手段，是高管薪酬结构。
近年来，众多投资者和监管机构已采取措施或正考虑提议，以改变确定和报告高管薪酬的方式。这部分是因为，投资者将此视为日益重要的问题。根据公司治理咨询公司机构股东服务公司(Institutional Shareholder Services)发布的2006年全球机构投资者调查，在加拿大、欧洲大陆的欧盟国家，以及英美两国，高管薪酬被视为公司治理的三个最重要方面之一。
本文将聚焦股东在协调高管薪酬与企业总体业绩方面的角色。
薪酬合约谈判时保持独立
理论上，高管薪酬的目标之一，是把高管与公司股东的利益密切联系起来，并提供激励条件以优化企业总体业绩。
管理人员做出日常运营决策，而这些决策可能影响股东回报。因此，高管通常会遇到这样的情况，即他们的决策将为自己带来私利，但股东却要付出高昂的代价。例如，管理者可以利用公司资金给企业购买一架喷气机，既用于公务，也用于私事。缓和此类利益冲突成为一个常见理由，解释了为何管理层的薪酬(至少部分)要基于公司业绩。
但近年来，高水平的高管薪酬因几乎与业绩无关而一直备受诟病此外，许多人认为，高管高薪方案不但没能使管理者与股东的利益趋于一致，实际上反而起到相反的作用。
在《不看业绩付薪水》(Pay without Performance)一书中，卢西恩.伯切克(Lucian Bebchuk)和耶西.弗里德(Jesse Fried)通过比较公司高管与体育明星，探讨了薪酬问题。他们称，尽管后者的薪酬反映了个人技术和表现，但同样的基本原理不应适用于高管。
两位作者表示，其根本区别在于，体育明星的薪酬合约是经过“独立"谈判的。这意味着，各方当事人直接代表自身利益进行谈判，并未受到其他有关当事人的不当影响。相比之下，上市公司股东通过董事参与决定高管薪酬的谈判，而董事的任命、薪酬和未来潜在的商业交易又可能受到这位高管的影响。
我与彼得.约斯(Peter Joos)以及约瑟夫.韦伯(Joseph Weber)合作进行的研究已确认了这一观点。2003年前，我们研究了一些美国公司，它们执行基于股权的薪酬方案，这些方案有的经过了股东正式投票，有的则没有。当时，如果公司有意将股票期权作为薪酬方案的一部分，法律上要求实施一项计划来确定诸多问题，如奖励股票的数量、期限、条件，以及可能有资格获得股权的雇员名单。在实施这一计划的过程中，企业可能要么由董事(作为股东代表)批准该计划，要么在委托书中加入该计划，并寻求股东的正式投票。
我们在企业如何做此决定方面发现两个有趣的模式。第一种，业绩不佳时，企业很可能避免正式的股东投票，而只寻求董事会的审批。逻辑上，，如果在业绩恶化时请求股东同意管理层的股票期权薪酬计划，股东更有可能投否决票。
第二种，管理层宁愿寻求董事会的审批，也不愿冒被股东否决的风险。如果董事会严格代表管理层的利益，从而独立行使职责，这就不会成为问题。不幸的是，事与愿违，这并不是公平交易。我们发现，随着“内部人士"(企业高管)在董事会中所占份额增大，管理层避免正式股东投票的可能性越大。我们在一人身兼首席执行官和董事长两职的公司中发现了类似的趋势。
我们也发现，没有大股东的公司比有大股东的公司避免股东表决的机会更大。因为大股东通常在董事会中占有一个席位，此类股东可能密切关注公司动向，积极倡导股东权利。
最后，我们发现，未经正式股东表决便实行股权薪酬计划的公司，在计划实行后3年间，其业绩依然毫无起色。
企业现被要求向股东提交所有基于股权的薪酬计划，以供投票表决。我们的研究表明，只要寻求投票的决策不是其他潜在问题的症状，这项新要求将增加执行基于股票期权之薪酬计划的独立程度。
透明披露制度的作用
如果股东试图对薪酬政策施加影响，他们通常面临一系列法律和结构性障碍。例如，他们通过投票影响薪酬制度的能力相当有限：只能批准或拒绝管理层和董事会提出的薪酬计划；或提起不具约束力的股东建议，其投票结果不具强制力。
但某些行动可能对舆论产生影响，并且有助于股东克服他们面临的结构和法律障碍。法布里齐奥.费里(Fabrizio Ferri)、塔蒂阿娜.桑迪诺(Tatiana Sandino)和加伦.马卡里安(Garen Markarian)最近调查了多家公司2003至2004年间由工会基金股东在委托书中提出的建议。他们希望确定股东能够采取行动的类型，及股东的战略性和有效性程度。这些建议都寻求把员工股票期权自愿作为开支，并将薪酬过高作为动机的一部分。要明白，当时股票期权由于多宗会计丑闻而备受诟病，而且监管机构正在辩论是否要发布指令，要求把员工股票期权作为开支 (这一规定最终于2005年6月开始生效)。
该研究发现，股东能够兼具战略性和有效性。例如，为了使高管薪酬受到关注，股东采取了以下策略：他们挑选了一个大批支持者感兴趣的话题(股票期权的会计处理方法)；选择了一些存在大规模员工股票期权计划并可能实施股份稀释(这意味着股东承担的成本可能很高)的大公司(为了获得媒体的注意)。这些建议获得的支持率(平均为47)比之前任何与薪酬相关的股东建议(平均支持率为20)都高得多。此外，该建议还增大了目标公司及其同业者自愿把期权作为开支的比率(溢出效应的一种表现)。
这个例子表明，即使存在法律障碍，股东建议也可通过诉诸舆论发挥作用。此外，尽管不能保证员工股票期权费用化一定能产生更好的薪酬做法，但股东正寻求利用期权费用化作为遏制薪酬过高的一种途径，这一事实表明，他们认为薪酬委员会、对薪酬计划进行投票和法律诉讼等其它机制能够解决问题的可能性更小。
过去10年中，股东维权活动有所增加，但缺乏透明度限制了它的有效性。一只体育队伍的所有者能看到队员合约，上面标明了他/她的体育明星的薪酬，而上市公司的股东却很少能见到标明高管薪酬的合约。因此，通常情况下他们几乎得不到多少信息来判断高管薪酬方面的操作是否合理。
披露高管薪酬
在关于高管薪酬的争论和最近一系列公司丑闻爆发后，监管机构加大了提高透明度的努力。1月份，证券交易委员会(SEC)提出一项提议，建议修改美国上市公司的高管和董事薪酬披露规则。证交会主席克里斯托弗.考克斯(Christopher Cox)在一份书面声明中解释道：“过去10年中，发放给高管和董事的薪酬组合已发生巨大的变化。我们的披露规则未能跟上市场变化的步伐，而且在一些案例中，现行披露规则没有反映真实薪酬状况，反而模糊了人们的视线。"
证交会提议中的具体变化措施包括：扩大薪水、股票期权价值以及“所有其它报酬"的披露范围。其它报酬包括养老金计划的精算价值，以及首席执行官、首席财务官及其后3位最高薪酬高管的额外补贴的精算价值。提议还包括使用“简单易懂的英语" 进行披露的规定，以帮助股东理解，因为许多股东可能不是专业投资人士。
美国的变革走得够远了吗？
当前美国提议的措辞使一个问题不够明了，即披露要求是否达到了英国等其它国家的力度。目前，英国要求披露的两项引人关注的内容，在美国证交会的提议中并无明确规定。
首先，英国公司必须披露参与设置高管薪酬方案的薪酬顾问姓名。在一些规模较大的英美公司，利用薪酬顾问是普遍做法，但此类顾问可能并不具备独立立场。例如，他们通常负责公司全体员工的福利和养老金管理活动。目前，英美两国都未要求披露上述类型相关活动的范围。
其次，如果确定薪酬的过程依赖于同类似公司进行比较，参照的对等团队也必须披露出来。通常，董事会会辩称，公司必须能够“吸引和留住"最优秀、最有才干的高管，以此来证明参照对等团队的做法是正当的。问题是，它们只比较了薪酬，而如果各家公司的对等团队，都参照对方设立基准，都试图以高于平均的水平设定管理者薪酬，以吸引和留住人才，结果将是，不管业绩如何，所有公司支付的薪酬都会不断上升。
经济学家称之为“齿轮效应"(ratchet effect)。如果股东们知道出现了这种设定基准的做法，他们可能既会分析对等团队的薪酬，也会分析它的业绩，并可能把维权行动的目标放在控制这种效应上。换言之，虽然现行与拟议的证交会披露要求聚焦于披露薪酬制定过程的结果，但与英国的对比表明，薪酬制定过程本身也举足轻重。
但披露可能要付出一定代价。一些公司强调，披露其对等团队会泄漏私密信息，并使自身置于战略劣势地位，这种劣势会比不透明性对股东造成更大程度的伤害。在英国，有人提出还有另外一项代价：最优秀的高管可能宁愿离开英国公司加入美国公司，因为美国的报酬不那么透明，并且可能会更高。
结论
在最终决策过程中，监管者必须兼顾监管的预期成本与收益。在决定适当规则以监管高管薪酬的设定与披露、以及确定股东需在多大程度上介入这一过程的事宜上，存在许多艰巨而复杂的问题。
要解决这些问题，理解独立订约以及透明披露的概念至关重要。我们对这些概念的理解越深刻，就越有可能破解高管酬的奥妙，并最终成功使股东与所有者的利益更加趋于一致。
苏德哈卡.V.巴拉康德兰是哥伦比亚商学院(Columbia Business School)会计学副教授，致力于股东价值管理研究。
